Invertir en empresas quality growth

Para los inversores comprometidos con el enfoque quality growth, los últimos años han supuesto una serie de desafíos poco habituales. El principal ha sido el fuerte repunte de las tires de los bonos a largo plazo, provocado por la guerra en Europa y generado por un aumento acusado —aunque temporal— de las presiones inflacionistas, muchas de las cuales se han moderado de forma evidente. Aun así, muchos observadores, analistas, inversores y, sobre todo, los medios de comunicación siguen empeñados en ignorar la evolución de las presiones naturales hacia la deflación que, si cabe, se han acentuado en algunas de las principales economías mundiales, en especial China.

Una de las consecuencias ha sido que la valoración de las empresas quality growth ha permanecido supeditada a la evolución de las tires de los bonos soberanos a más largo plazo. Aunque los inversores con experiencia coincidirán en que los mercados de bonos influyen en los movimientos de las cotizaciones bursátiles a corto plazo, este hecho se ha visto acentuado por la explosión en el volumen de deuda pública y bonos soberanos registrada en los últimos cuarenta años.

Esta presión sobre las valoraciones de las acciones de empresas quality growth contrasta directamente con la ausencia generalizada de deuda neta en sus balances. Y aunque las caídas en la cotización de empresas quality growth sin deuda o con niveles reducidos de apalancamiento representan una oportunidad de compra para los inversores con una visión a largo plazo (como sucede actualmente), suele pasar algún tiempo hasta que dichos inversores ven confirmada su convicción.

Aun así, la historia se repetirá, como siempre…

Esto inevitablemente trae a la mente el viejo adagio de que «los beneficios son el motor de las cotizaciones». En los dos últimos años, algunos inversores contrarios a este principio han encontrado argumentos para considerar que dicha afirmación no es más que un eslogan vacío. Y es que, aunque los beneficios de muchas empresas quality growth han sido sólidos —como suele ser habitual—, las cotizaciones han hecho caso omiso de esta solidez, ya que su evolución no ha estado determinada por los beneficios, sino por las tires de los bonos a largo plazo.

De hecho, ha sido difícil rebatir esta postura, sobre todo cuando interrupciones temporales del crecimiento o excepcionales rebajas sobre las estimaciones de beneficios se han visto reflejadas de forma contundente —y en ocasiones abrupta— en caídas pronunciadas de las cotizaciones.

Para los inversores en empresas quality growth, otro gran obstáculo ha sido la irrupción de la inteligencia artificial y de aquellas compañías que lideran —o se acercan a liderar— esta revolución. Pocos gestores de fondos, con la excepción de los verdaderos inversores quality growth, han resistido la tentación de dejarse llevar por la corriente y subirse al carro del momentum de los fabricantes de chips o de empresas cíclicas. El conocimiento superficial de la evolución de sus cotizaciones supera con creces la comprensión profunda de sus modelos de negocio subyacentes y, lo que es más importante, de la transparencia en sus beneficios futuros. Sin embargo, esta comprensión profunda es clave para una mejor evaluación del riesgo.

Para los inversores a corto plazo, esto supone una panacea. Pero para quienes invierten a largo plazo en empresas quality growth, guiados por el principio consolidado de que unos beneficios sostenibles impulsan las cotizaciones en el largo plazo, el reto es evidente. Aún más importante es el riesgo de comprometer la solidez estructural de una cartera y su capacidad de mitigación del riesgo por el simple hecho de tirar la toalla y subirse a un tren con ruedas demasiado pequeñas.

Existe otro reto adicional para el inversor quality growth. Dado que los índices bursátiles consolidados han sido durante mucho tiempo el santo grial para inversores y asesores, se consideran el referente natural frente al cual deben medirse todos los rendimientos de inversión. En este punto, existe un amplio consenso entre los distintos estilos de inversión. Sin embargo, este índice de referencia se interpreta como un punto de comparación en términos de rentabilidad, no de riesgo. Tiene poco o ningún parecido con un índice o universo de empresas quality growth, como el que llevamos décadas siguiendo en Seilern.

El verdadero inversor quality growth se guía por este universo de empresas quality growth, y no por un índice compuesto por una amalgama de compañías con grados de riesgo muy diversos y cuya capacidad de generar beneficios sostenibles a largo plazo no se puede medir —e incluso, en muchos casos, ni siquiera existe. En cambio, las diez reglas de oro de la inversión quality growth son las que determinan el enfoque hacia el riesgo que adoptan sus inversores. Estos riesgos han sido ampliamente tratados en estos boletines y no cambian con el tiempo. Muchos «factores» nacen de tendencias de inversión a corto plazo, temas de moda o incluso modas pasajeras, que suelen ignorar por completo la mitigación del riesgo esencial que todo inversor serio debería aplicar. Las diez reglas de oro de la inversión quality growth sientan las bases para generar rentabilidades ajustadas al riesgo a largo plazo. Por tanto, la rentabilidad de una cartera de inversión quality growth auténtica debe medirse frente a su propio universo de empresas comparables, y no frente a un conjunto de compañías inconexas que simplemente cotizan en bolsa. Este grupo comparable incluirá empresas que actualmente no estén en cartera, no por razones de riesgo, sino para respetar las reglas de construcción de cartera.

Este es el verdadero punto de referencia con el que debe compararse una cartera compuesta por empresas quality growth.

Para muchos inversores, la rentabilidad a largo plazo es simplemente la suma de una serie de resultados de inversión a corto plazo. Sin embargo, esta observación —acertada o no— no se ajusta a la naturaleza de las empresas quality growth ni a los riesgos subyacentes de sus modelos de negocio.
Para comprender mejor este principio, conviene recordar que el principal atractivo de una empresa quality growth reside en su valor terminal. ¿Qué significa esto y cómo se calcula ese valor terminal?

A diferencia de las empresas promedio, cuya evolución depende en gran medida de acontecimientos externos o de los ciclos económicos, el cumplimiento de las diez reglas de oro de la inversión quality growth es clave para su supervivencia a largo plazo y su crecimiento superior a la media. Mientras que en las empresas promedio es posible estimar con cierta precisión el crecimiento de sus ingresos y beneficios a un plazo de dos o tres años, las empresas quality growth son distintas. Gracias a la recurrencia y previsibilidad de sus flujos de beneficios, así como a la ausencia de deuda neta en sus balances, es posible proyectar sus beneficios con un grado razonable de precisión durante un periodo mucho más amplio, de hasta diez años vista. En Seilern, este enfoque constituye el núcleo de nuestro trabajo de análisis e investigación desde nuestros inicios.

Los analistas de empresas cíclicas promedio suelen basar su valoración de si una acción está “barata” o “cara” en una estimación de beneficios a dos o tres años vista, como ya se ha mencionado. El precio actual de la acción se divide entre los beneficios estimados a uno, dos o tres años y, en función de ese resultado, se emite un juicio sobre el atractivo de la acción en cuestión. No se requiere —ni se considera necesario— un análisis más profundo para llegar a una conclusión de inversión. Esta conclusión, además, será muy probablemente susceptible de modificarse y estará influenciada por factores de corto plazo.

El enfoque para valorar el atractivo —o la falta de él— de las empresas quality growth es, por tanto, distinto. Los beneficios esperados a largo plazo, incluso a muchos años vista, se descuentan al presente aplicando una tasa de descuento razonable. Al comparar el resultado de este ejercicio con la cotización actual, resulta evidente que la mayor parte del valor de una empresa proviene precisamente de la expectativa fiable de beneficios futuros lejanos.

Evidentemente, existen múltiples factores que pueden alterar esta trayectoria creciente de beneficios cuya solidez, como se ha mencionado, se basa en el cumplimiento de las diez reglas de oro de la inversión quality growth. Algunos de estos factores se han hecho visibles en los últimos años marcados por la incertidumbre política y económica. Incluso un análisis exhaustivo de estas empresas no puede proteger por completo a los inversores de influencias externas que escapan a su control, como la geopolítica o la regulación, o ambas a la vez. Un ejemplo claro de ello es el intento de desmantelar el orden económico mundial mediante métodos anticuados de mercantilismo, como los que practica el impredecible inquilino de la Casa Blanca.

Lo que sí ha llamado la atención del inversor quality growth es la capacidad de muchas de estas empresas para seguir generando beneficios de forma sostenida a pesar de los obstáculos externos vividos en los últimos años.

Esto indica que las cotizaciones de la mayoría de estas empresas no se han visto influenciadas por sus beneficios, sino más bien por la tasa de descuento implícita que marcan las tires de los bonos a largo plazo en los mercados de renta fija. Solo las decepciones en beneficios han sido castigadas con dureza —mucho más que en años anteriores marcados por tipos de interés bajos o incluso negativos—. En cambio, las sorpresas positivas en los beneficios han sido recibidas con indiferencia por parte del mercado…

En lo que respecta a la valoración de mercado a corto plazo de las empresas quality growth, la pregunta fundamental para los inversores es cuál será la evolución de las tires de los bonos a largo plazo a nivel global. ¿Provocará la agresividad de Trump el regreso de la inflación, como prevén la mayoría de los analistas? ¿O se impondrán, como hasta ahora, las fuerzas naturales de la desinflación que han predominado en la economía mundial, ahora además reforzadas por la irrupción de la inteligencia artificial y otros factores desconocidos del futuro? En otras palabras, ¿ha sido la reciente alarma inflacionaria solo un susto pasajero o ha venido para quedarse? Y, de ser así, ¿se mantendrán las tires de los bonos en niveles elevados durante más tiempo?

Una reflexión sobre los factores que impulsan los precios de los bonos —cuestión de igual o incluso mayor relevancia que la equivalente en los mercados bursátiles— quedará para otra ocasión. Baste con decir que, aunque los precios de los bonos pueden influir en la valoración de las acciones a corto o medio plazo —atrapando en su red a la mayoría de las empresas, especialmente a aquellas de duración larga—, son los beneficios y su visibilidad los que acaban imponiéndose en el largo plazo.

Como resultado, muchas empresas quality growth cotizan actualmente a niveles cuyo atractivo a largo plazo es evidente, aunque en su mayoría solo para aquellos inversores con paciencia y un horizonte temporal ilimitado. Sin embargo, este tipo de inversores son la excepción y no la norma. Y los rendimientos de inversión implícitos en las cotizaciones actuales de estas empresas quality growth volverán a estar al alcance de una minoría. La decisión de desaprovechar esta oportunidad es exclusivamente suya.