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Le choc des Titans

À la grande surprise de nombreux défaitistes, notamment dans les médias, le mois de janvier s’est avéré être l’un des meilleurs premiers mois de l’année pour les marchés financiers depuis des années. Les cours des actions et des obligations ont fortement augmenté, ce qui pourrait indiquer que le pic de l’inflation et de ses prévisions a été atteint et se trouve derrière nous. En effet, les principales statistiques récentes s’accordent toutes à dire que la tendance est désormais orientée vers une baisse progressive des taux d’inflation au fil de l’année.

Toutefois, il est important de noter que l’inflation sous-jacente reste trop élevée en raison du resserrement des marchés du travail dans les économies occidentales. On a beaucoup écrit à ce sujet ainsi que sur les origines du changement apparent d’attitude des employés potentiels à l’égard du travail. Seul le temps le dira, mais une hausse des demandes d’emploi aux États-Unis dans les mois à venir serait, de façon étonnante, perçue positivement par les marchés financiers, car cela réduirait le risque d’une spirale inflationniste.

Les marchés ont en outre bénéficié de l’amélioration de la liquidité, qui a débuté lorsque la valeur externe du dollar américain a commencé à baisser au quatrième trimestre 2022. Ceci s’est accompagné d’une baisse des rendements obligataires à travers le monde, améliorant ainsi la liquidité précédemment tendue qui avait inquiété les marchés l’année dernière. Le fait que les marchés boursiers internationaux aient atteint un point bas au même moment n’est pas une coïncidence, puisque l’activité du marché obligataire a repris dans tous les segments du marché, en particulier celui des obligations d’entreprises, y compris les émetteurs à haut risque.

Les marchés chinois et indiens ont également fortement progressé en prévision de l’impact de la réouverture résultant de la fin des mesures de confinement liées à la Covid en Chine.

Une incertitude demeure néanmoins, celle du sort du plafond de la dette américaine. Le relèvement du plafond de la dette au cours de l’année nécessite l’approbation du Congrès, qui est certes contrôlé par les Républicains, mais menacé par un noyau dur qui pourrait entraver ce relèvement. Cela pourrait entraîner la perte de la précieuse notation souveraine AAA des États-Unis, ce qui a déjà été observé par le passé.

Cette situation a déclenché l’utilisation du « Treasury General Account » (TGA), une forme de réserve de liquidité utilisée pour financer les activités quotidiennes de l’État via le système bancaire. Pour certains observateurs, l’amélioration de la liquidité et la baisse des rendements obligataires mentionnées ci-dessus sont le résultat artificiel de l’utilisation du TGA. Une fois cette situation terminée, certains observateurs prétendent que le resserrement de la liquidité observé l’année dernière pourrait resurgir. Cependant, la proportion du TGA allouée aux marchés financiers plutôt qu’à l’économie au sens large reste incertaine. Toutefois, selon Bloomberg, les fonds de pension des entreprises américaines connaissent désormais un excédent de 1 000 milliards de dollars, et une grande partie de ces fonds devrait entrer sur le marché obligataire ces prochains mois.

En parallèle, les prix des matières premières sont revenus à des niveaux observés avant la guerre en Ukraine. Cela pourrait également favoriser la baisse de l’inflation et de ses prévisions.

Néanmoins, la plupart des banques centrales restent fermes, même si leur ton a légèrement changé. Le marché du travail doit encore se détendre selon elles, et l’inflation dans les secteurs de l’économie liés aux services doit s’atténuer. Pour les marchés obligataires américains, d’autre part, la croissance des salaires est déjà orientée à la baisse. Pour les banques centrales, l’un des risques réside dans la possibilité que la hausse des marchés stimulent l’activité et génère une chaine de réaction positive qui ralentirait le recul de l’inflation à la suite de l’augmentation des dépenses de consommation.

Ce contexte a provoqué un choc des Titans, les marchés obligataires indiquant une amélioration de l’inflation, tandis que les banques centrales alertent sur une hausse à venir des taux d’intérêt. La question est donc la suivante : qui est responsable du prix de l’argent, les marchés obligataires ou les banques centrales ?

Dans une interview intéressante avec le Financial Times, Philip Lane, membre important du Comité exécutif de la Banque centrale européenne, a récemment décrit le rôle des marchés obligataires comme étant « l’anticipation » des mouvements de leur banque centrale. Cette expression est vague, intentionnellement ou non. Cependant, il est établi qu’en parallèle d’un ton historiquement très ferme de la part des banques centrales du monde entier, les rendements obligataires ont fortement chuté au cours de l’exercice considéré, ce qui a entraîné une hausse des cours des actions. Alors que la quête permanente de rendements se poursuit maintenant que leurs niveaux sont plus attractifs, certains observateurs affirment que ce sont les marchés obligataires les responsables, et non les banques centrales. Ces marchés n’anticipent pas la politique monétaire des banques centrales, ils donnent le ton et envoient les signaux que les banques centrales doivent suivre. Si cela semble académique pour certains, pour d’autres, cela ouvrira la voie à une tendance haussière sur les marchés boursiers, sans parler de la performance des actions d’entreprises rentables et établies sur le long terme qui entrent dans la catégorie d’actifs « Quality growth ». Cela alimentera également le débat visant à savoir si une période haussière durable fera son retour.

Si la croissance économique mondiale s’avère plus solide qu’anticipée à mesure que l’inflation s’atténue, si la liquidité sur les marchés financiers se maintient au fil de l’année et si les valorisations des actions sont soutenues par des rendements obligataires plus modérés que prévu, les trois piliers qui soutiennent les marchés financiers pourraient de nouveau être à l’équilibre.

P. Seilern 

January 31st, 2023 

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